舜宇光学（2382）

评级： 买入

上次评级： 买入

目标价格： 5.64 港元

光学优势伸延车载 打造另一明星业务

舜宇光学自我们于2012年3月26日推荐以来股价已上涨68%，公司光电业务受惠国内智能手机爆发的强劲增长仍将为未来3年增长故事主旋律。车载镜头加快渗透为未来全球大趋势，潜在市场年销售规模达80-160亿元人民币。公司早已于2004年打入车载领域并已占15%市场份额，由于进入门坎较高，市场集中度高且享有较高毛利率，预计收入未来增长将超过50%，成为公司另一重要收入贡献来源。公司最近成功取得日本一车载镜头客户订单使我们对该业务前景更为乐观，上调盈利预测及6个月目标价至5.64港元，重申“买入”评级。

报告摘要

光电产品量价齐升为未来3 年增长主旋律。舜宇光学现时于国内5 百万像素或以上智能手机照相模块市场份额已达50%以上。我们认为国内智能手机已进入放量爆发拐点，估计3G 渗透率将从2012 年7 月底17.3%于3 年内快速攀升至60%以上，带动公司光电产品销量2011-14E 实现CAGR 19.6%至1.22 亿件；另一方面，手机厂商对像素要求的不断提高将拉动公司光电产品ASP 实现2011-14E CAGR 29.9%至36.7 元人民币。我们预测公司光电产品收入2011-14E CAGR 将达55.3%，2014E 至44.7 亿元人民币，占整体收入69% (2011 年：47.7%)。

车载镜头将成另一明星业务。美国交通部已立例要求于2014 年9 月1 日前当地所有轻于10,000 磅的汽车皆必须装有车载镜头，车载镜头渗透上升将为全球大趋势。我们假设 i) 全球汽车年产量8,000 万辆；ii) 车载镜头平均售价50 元人民币；及iii) 每辆车安置2-4 个车载镜头 (包括前后及两侧)，全球潜在每年市场规模将达80 至160 亿元人民币。公司已早于2004 年进入此领域，并通过零配件商向包括宝马、奔驰、奥迪、通用、福特、大众等名车厂供应照相镜头，并凭借其于光学领域的领导地位及先发优势已于全球车载镜头取得约15%市场份额。由技术门坎较高，公司车载产品较现有光学产品享有较高售价且毛利率达40%以上，预计未来2-3 年收入同比增长将超过50%。上调2013E/14E 盈利预测2.6%/4.8%。公司借助其于欧美市场市场及研发优势，最近通过旗下宁波舜宇车载光学技术有限公司取得日本车载镜头采购大客户的首批订单，预计将于2013 年上半年量产出货。我们对公司车载镜头业务成长性更为乐观，上调此业务2013E/14E 收入预测至229/358 亿元人民币，占整体收入4.6%/5.6%。以上调整将带动公司2013E/14E 收入及净利润预测分别上升1.9%/3.3%及2.6%/4.8%。

重申“买入”评级，调升目标价至5.64 港元。我们认为舜宇光学为智能手机产业链中少数具议价能力且有望保持量价齐升之企业。公司现时估值吸引，2012E/13E PER 仅为10.9/8.3 倍，2011-14E PEG 仅为0.46 倍，未来估值有望趋近另一手机产业链龙头瑞声科技(2018.HK)。我们以2013E PER 11 倍定价 (过往3 年平均动态市盈率)，上调6个月目标价27%至5.64 港元 (上涨空间：29%)，维持公司“买入”评级。

风险提示：i) 手机行业竞加剧；ii) 产品平均售价及毛利率下滑过快；iii) 产品生产成本

上涨超预期。