比亚迪(002594)：ASP近历史新高 DMI放量带来盈利改善 打开想象空间

　　21H1 汽车ASP 近历史新高，手机大客户放量

　　21H1 公司实现营收908.85 亿元，同比+50.22%，汽车、手机、电池三大业务收入均实现同比增长。手机业务因大客户订单放量同比+84.5%。汽车上半年销量同比增长55.5%，ASP 15.87 万元近历史新高（不考虑口罩收入影响的2020 年）。汉对ASP 提升的效果显现，销量结构优化。

　　21Q2 业绩环比增长近3 倍，汽车及电池板块扭亏为盈21Q2 归母净利润9.4 亿元，环比+294.4%。我们用公司归母净利润减去比亚迪电子净利润（考虑公司持股比例），近似估算汽车及电池板块的业绩。21Q2 汽车及电池板块归母净利润约3.9 亿，21Q1 为-2.9 亿元，环比+6.8 亿元。核心驱动因素来自汽车销量增长的规模效应，以及全系改用刀片电池的降本效应。我们认为，当前销量规模和毛利率开始支撑汽车业务实现盈利。往后看，原材料上涨有望见顶，DM-i 放量和纯电新车上市推动销量继续增长，规模效应强化。毛利率和收入双双提升，业绩弹性可期。

　　定性测算秦宋DMI 已确定性盈利，未来伴随放量盈利上行可期21H1 公司子公司比亚迪汽车有限公司收入为149.4 亿元，净利润为3.5 亿元。秦宋系列主要由其生产销售。21H1 秦宋系列销量12.1 万辆，ASP 为12.38 万元，平均单车利润为0.29 万元。根据ASP 及行业经验，预估比亚迪单车利润：纯电>

　　插混>燃油车。我们假设秦宋纯电车型单车利润范围0.75~0.95 万元，燃油车型单车利润范围-0.1~0.05 万元，据此倒推秦宋插混（主要是DM-i）单车利润范围可能为0.29~0.72 万元。我们认为，DM-i 虽仍未完全上量，但21H1 可定性判断秦宋DM-i 已具备盈利能力，盈利范围或为千元量级。随着21Q3，DM-i 进一步放量，盈利有望进一步清晰和强化，确定性增强。

　　负债水平降低，期间费用率下降，电池开启扩产周期公司现金流充裕，自20Q2 公司持续偿还借贷，降低负债水平，21H1 财务费用率降至历史低位。除财务费用率外，21H1 其他三项费用率均同比下降，管理效率提升。公司Q1 完成H 股配售融资，支撑资本开支增长。刀片电池需求旺盛，21H1电池业务资本开支大幅增长，已超去年全年支出水平，开启新一轮扩产周期。

　　投资建议：业绩拐点已至，利润弹性可期。展望下半年及未来，原材料上涨有望见顶，DM-i/海洋系列等车型继续放量，规模效应强化。收入增长、毛利率改善、费用率优化，利润弹性可期。业绩拐点已至，预计全年业绩前低后高。我们预测2021 年~2023 年归母净利润分别为40、89、112 亿元，维持“买入“评级。

　　风险提示：短期缺芯影响，销量复苏不及预期，竞争加剧，政策不及预期等。