燕京啤酒:漓泉表现亮眼,整体扣非利润快速恢复

　　类别：公司研究机构：国金证券股份有限公司研究员：于杰,申晟日期：2018-09-05

　　价升量跌,漓泉表现亮眼:今年上半年,公司实现营业收入63.75亿元,同比增长0.57%;实现啤酒销量259.57万千升(同比下滑4.87%),其中燕京主品牌销量182.74万千升(同比下滑8.64%),“1+3”品牌销量238.80万千升(同比下滑3.77%)。ASP为2279元,同比提升5.88%,提升幅度在已披露半年报的啤酒上市公司中居前,高于青啤、重啤、珠江,但低于华润。从品牌贡献来看,受核心市场北京人口净流出影响,燕京主品牌下滑约17.28万千升,“1+3”品牌总销量下滑9.36万千升,即3个副品牌同比增长近8万千升,主要是漓泉品牌所贡献。上半年漓泉公司实现收入19.60亿元,同比大幅增长19.82%,实现净利润3.70亿元,同比大增17.59%,表现极其亮眼。惠泉公司收入基本持平,考虑到上半年ASP提升也是大概率事件,因此惠泉销量预计也将有所下滑。

　　毛利率提升显著,费用率小幅下行:上半年ASP提升是公司毛利率提升的核心推手。上半年高端产品占比提升显著,漓泉1998增长亮眼带动漓泉品牌销量大增,以漓泉1998为原型的燕京新品帝道也表现超预期,同时叠加燕京清爽年初大幅提价,这两大核心因素推动上半年公司ASP提升近6%,推动毛利率上行1.78ppt至42.42%。期间费用率小幅走低0.25ppt至20.81%。得益于毛利率和期间费用率的双重向好,公司上半年扣非净利润表现上佳,同比大增30.98%。不过由于去年同期有1.12亿元非流动资产处置收益,导致去年上半年非经损益金额较今年同期多出约1亿元,因此整体归母净利润增长仅小幅增长3.06%。

　　盈利调整

　　我们维持先前的盈利预测,预计2018-2020年公司实现营业收入117.5亿元/121.0亿元/123.5亿元,同比+5%/+3%/2%;归属上市公司利润为3.65亿元/4.55亿元/5.61亿元,同比+127%/25%/23%,折合EPS0.13元/0.16元/0.20元,目前股价对应PE为47X/38X31X,维持“买入”评级。

　　风险提示

　　市场竞争加剧超预期,行业复苏仍呈现弱复苏态势,市场增量仍然有限。

　　宁健康:“双轮驱动”战略持续推进,创新业务增长迅猛

　　类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：郝彪日期：2018-09-05

　　事件 公司发布2018年中报,公司2018年上半年实现营业收入5.47亿元,同比增长30.11%;实现归母净利润1.19亿元,同比增长33.22%;实现扣非净利润1.11亿元,同比增长30.12%。

　　投资要点

　　业绩高速增长,软件销售及技术服务业务表现亮眼:公司2018年上半年实现营业收入5.47亿元,同比增长30.11%,较2018Q1增速22.93%有所提升。实现归母净利润1.19亿元,同比增长33.22%;实现扣非净利润1.11亿元,同比增长30.12%。核心业务软件销售及技术服务收入合计同比增长达37.61%。毛利率方面,公司软件销售、硬件销售和技术服务等产品毛利率分别同比减少3.14%、2.26%和1.09%,主要是因为公司今年高毛利率项目在下半年验收,我们预计下半年相应项目验收后毛利率会有所回升。

　　“双轮驱动”战略稳步推进,创新业务不断落地:传统业务方面,公司2018年上半年助力上海龙华医院成为全球首家通过国际医疗机构认证联合委员会JCI国际学术型医学中心认证的中医医院;助力上海市儿童医院成为国内首家通过HIMSS EMRAM(住院)七级的儿童专科医院,作为全球公认的医疗信息系统评级标准,代表着卫宁健康（300253）产品的成熟度和稳定性获得了国际标准的认可,对公司未来发展有积极影响。创新业务上,互联网科技及纳里健康两家公司的营业收入合计约为2,200余万元,同比增长超过290%;其中平台建设类收入合计约为1,000万元,同比增长超过230%;平台运营类收入合计约为1,200余万元,同比增长超过350%,呈现出高速发展的态势。“云医”方面,通过纳里健康平台布局医疗机构及医联体,以及“身边医生”布局基层卫生服务领域,平台已服务24个省市自治区,对接医疗机构超过1,800家,注册医生超过20万名,服务患者突破1亿人次;“身边医生”平台覆盖基层卫生机构超过1,200家,月服务居民十万余次。

　　“云药”方面,合作药房逾7万家,其中自有药房60余家,用户分布于全国30个省市自治区;合作保险公司达50余家,累计实现保险控盘保费超30亿元,平台整体交易额近3.5亿元。“云险”方面,自2017年投入运营以来,已在全国800多家医疗机构投放支付设备10,000多台,交易金额超50亿元,交易笔数超过3,200万笔。此外,卫宁科技业务拓展也在持续推进,虽因投入加大导致报告期内仍然亏损,但市场竞争力方面有所提升,为后续加速发展奠定基础。“云康”方面,推出的多款健康管理产品,为不同患者人群提供定向健康管理服务。参股公司好医通布局“互联网+体检”,已连接1,300多家医院及体检中心,年体检服务超过30万人次,服务过的企业客户超过6,000家。

　　与蚂蚁金服展开合作,创新业务有望加速发展:2018年6月15日,公司与蚂蚁金服及其关联方上海云鑫签署《框架合作协议》,各方将以共同建设领先的大数据生态体系为核心,围绕“互联网+医疗健康”领域,开展建立合作。蚂蚁金服、上海云鑫及其各自关联方在区块链、金融云、信用认证、智能客服等各项能力,与公司和卫宁互联网在医疗领域的相关业务能力互补,可以实现“互联网+医疗健康”运营业务的结合,优化在“互联网+”时代背景下的“互联网+医疗健康”生态系统。基于各自平台和业务的优势,试点医疗支付和支付宝的应用融合,充分利用支付宝领先的第三方支付行业经验技术及用户实名认证能力,开展医疗费用支付等合作,方便百姓处理医疗费用相关业务、缓解人工窗口服务压力、方便百姓在医院等场景进行医疗支付。

　　盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年净利润分别为3.27亿、4.47亿和6.07亿,EPS分别为0.20/0.28/0.38元,现价对应76/56/41倍PE。考虑到公司传统业务持续增长,创新业务有望进入盈利阶段并快速增长,维持“买入”评级。

　　风险提示:创新业务进展不及预期。

　　新华保险:产品边际利润提升,投资收益领先同业

　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：赵湘怀,张经纬日期：2018-09-05

　　事件:新华保险（601336）2018年上半年实现归属于母公司的净利润约58亿元(YoY+80%,中国平安34%/中国太保（601601）26%中国人寿（601628）34%),新业务价值同比下滑8.9%(中国平安+0.2%/中国太保-17%中国人寿-23%),内含价值较之上年末提升约8%(中国平安12.4%/中国太保8%/中国人寿4.8%)。我们认为公司2018年上半年核心边际变化包括:(1)134号文限制快返型产品销售,公司人均产能同比下滑26%带来营销员较2018年初减少4%,新单保费同比下滑27%,新业务价值同比减少8.9%;(2)产品聚焦健康险,健康险占比同比提升19个百分点,推动剩余边际较之上年末稳定提升8%;(3)债权型投资利息收入(YoY+6.6%)以及股权型投资股息和分红收入(YoY+30%)同比大幅提升,带动投资端业绩好于预期且优于同业;(4)准备金进入释放周期带来归母净利润同比大幅提升。

　　监管之下新业务价值下滑,健康险带动长期价值提升。2018年上半年公司保费同比提升10%,但受到134号文限制销售快返型产品等因素影响,公司上半年新单保费同比下滑26%,新业务价值同比下滑8.9%。

　　(1)营销员规模与产能减少,新业务价值同比下滑。我们在保险“灰犀牛”系列报告中提出,在134号文落地、年金返还期限延长、银行理财等收益率提高造成大单年金业务的减少等因素叠加影响下,上半年公司月均人均综合产能5187元,同比下降26.2%,进而带来营销员收入提升承压,导致营销员人数脱落,上半年末公司营销员规模人力达到33.4万人,较之上年末下滑4%。公司发展逻辑围绕“保费=规模人力*举绩率*人均件数*件均保费”,上半年月均举绩率达到53.6%,同比提升0.5个百分点,但仍旧无法抵消人力及产能下滑带来的负面影响,上半年个险新单同比下滑27%(中国平安-24%/中国太保-19%),新业务价值同比下滑8.9%。

　　(2)产品聚焦保障,健康险占比提升。公司聚焦保障型业务,二季度以来实施健康险专项推动,上半年健康险人均件数同比提升13%至2.13件,健康险首年保费收入78亿元,同比增长12.8%,健康险首年保费在首年保费中的占比为55%,较去年同期提升19个百分点,与此同时公司实现意外险首年保费收入9亿元,同比增长27%,健康险和意外险首年保费占首年保费比例达61.9%,占比较去年同期提升21.8个百分点。

　　(3)健康险将推动剩余边际长期稳定提升。我们在保险“灰犀牛”系列报告中提到,剩余边际释放是会计利润的主要来源,由公司业务的规模和质量决定,作为会计准备金的一部分逐年释放。2018年上半年新华保险剩余边际余额较上年末增长8%,达到1841亿元(中国平安7100亿元/中国太保2634亿元/中国人寿6533亿元),未来公司聚焦健康险会带来剩余边际的稳定释放。

　　净投资收益率提升,投资端业绩好于同业。2018年上半年公司净投资收益率5%(同比提升0.1个百分点,中国平安4.2%/中国太保4.5%/中国人寿4.64%),总投资收益率4.8%(同比下降0.1个百分点,中国平安4%/中国太保4.5%/中国人寿3.7%),我们认为公司投资端表现优于同业、以及净投资收益率提升的主要原因在于上半年公司债权型投资利息收入(YoY+6.6%)以及股权型投资股息和分红收入(YoY+30%)同比大幅提升,同时受到上半年股票市场低迷(上证综指2018年上半年下滑14%)的影响,公司投资资产买卖价差损益以及公允价值变动损益较之上年同期大幅下滑,带来总投资收益率下滑。

　　内含价值增长主要由新业务价值贡献。2018年上半年公司内含价值达到1656亿元,较之上年末提升8%,其中新业务价值的影响在内含价值增量中占比53%(中国平安65%/中国太保82%/中国人寿80%),则经济经验偏差为负。我们预计2018年开门红销售不佳将对公司新业务价值增长造成压力,全年内含价值增速维持在14%左右。

　　准备金将释放,利润稳定增长。2018年上半年因为会计估计变更,公司减少寿险责任准备金约3亿元,增加长期健康险责任准备金约1.53亿元,因此减少利润合计约1.47亿元。准备金的计提只影响利润的分配时间,不影响利润总额,我们预计随着750日移动平均国债收益率曲线趋势变动,准备金进入释放周期,公司利润将持续增长。

　　投资建议:买入-A投资评级,预计新华保险2018-2020年归母净利润同比增速达到50%、20%、15%,EPS分别为2.59元、3.11元、3.58元,6个月目标价为58元。

　　风险提示:政策风险/信用风险/市场风险/宏观风险

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责任编辑：zfs