申银万国（香港）

　　比亚迪昨晚公布了 2010 年业绩，收入同比增长 18.3%达到人民币 467 亿元，主要受益于其 IT 业务的复苏，然后公司的收入情况仍然低于我们之前预期6.1%，毛利人民币 83 亿元，同比下降 3.5%。2010 年每股收益同比下降 37.3%为人民币 1.11 元，较为接近我们的预期人民币 1.17 元，但下降幅度大幅超出市场的预期（人民币 1.3-1.4 元）。

　　2010 年比亚迪的三大业务：汽车、手机部件及组装与充电电池及相关业务分别实现销售收入人民币 216、206 和 46 亿元，低于我们的预测值的 4.0%、10.9%和 7.1%。我们认为主要原因有：

　　1) 2010 年 ASP 下降幅度超出之前预期，实际 2010 年 ASP 人民币 41，458 元 vs人民币 42，905 元（模型预测）；

　　2) 2010 年比亚迪最大 IT 业务的客户诺基亚与三星市场份额流失严重；

　　3) 太阳能产品的贡献小于预期。

　　截至 2 月底比亚迪共销售汽车 65，109 辆，同比下降 21.4%。我们认为比亚迪正在经历着品牌定位以及销售网络的重新调整，目前我们对公司的传统汽车业务是否能继续保持高增长持悲观态度，维持 2011 年 513，530 辆（同比下跌 1.2%）的销售预测不变。

　　中短期股价下行的风险包括：1，令人失望的月度销售数据，同比高位回落，意味着公司市场份额受到侵蚀；2、高毛利车型 M6、L3 与新车型（S6）表现低于预期，毛利修复无望。

　　在与公司管理层交流前，我们维持对公司的现有评级，2011/12 年人民币1.55 与 1.77 元的每股收益预测不变，目标价港币 29.1 元，对应 18.8 倍 2011年市盈率。

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